評論：股市走勢為何背離宏觀經(jīng)濟

　　今年一季度，我國宏觀經(jīng)濟增長強勁。據(jù)國家統(tǒng)計局初步核算，一季度GDP同比增長11.9%，CPI上漲2.2%，PPI上漲5.2%。5月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)也顯示，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長16.5%，增速比上年同月加快7.6個百分點；CPI同比漲幅3.1%，但環(huán)比下降0.1%；貨幣信貸正逐步恢復(fù)常態(tài)。經(jīng)濟平穩(wěn)較快增長，價格上漲壓力趨緩，這應(yīng)當(dāng)稱得上是一幅較理想的“經(jīng)濟增長路線圖”。

　　但相對于我國宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)向好的大趨勢，滬深股市的走勢顯得沉悶。在一季度GDP增長11.9%的同時，同期上證綜指卻下跌了5.13%。至6月30日，上證綜指報收2398.37點，半年下跌26.82%;深證成指收盤9386.94點，半年下跌31.48%。滬深兩市市值蒸發(fā)超過2.5萬億元，戶均虧損3.5萬元。

　　曾有經(jīng)濟學(xué)家如此比喻說，宏觀經(jīng)濟的基本面好比是“人”，資本市場好比是圍繞主人奔走的“狗”。狗有時候跑得比主人快一些，有時候又落在了主人的后面；但不管怎樣，狗總是圍繞主人這一核心，而非狗牽著主人走。

　　那么，中國股市連續(xù)兩個月的暴跌走勢是否說明狗已經(jīng)不聽主人的指揮了呢？

　　我們首先認(rèn)為，目前股市大盤下跌已有30%左右，與宏觀經(jīng)濟背離的幅度已不小，“狗”走回“主人”身邊的可能性正在增大。第二，在我國股市這樣一個新興加轉(zhuǎn)軌的市場，在一個階段內(nèi)出現(xiàn)經(jīng)濟與股市的“背道而馳”也是可能的。但同時，我們看待宏觀經(jīng)濟與資本市場的關(guān)系，要把目光放在一個較長的時間周期內(nèi)考察。某一特定階段的“背道而馳”不等于常態(tài)。隨著我國資本市場進一步改革發(fā)展，市場成熟度會不斷提升，晴雨表功能將會得到更好地體現(xiàn)。

　　晴雨表既反映經(jīng)濟形勢

　　也反映股民心態(tài)

　　拉長時間跨度看，A股市場走勢基本上反映了宏觀經(jīng)濟的運行趨勢。特別是在股改后，A股市場逐步進入了全流通時代，股市的晴雨表功能就體現(xiàn)得更加明顯。從上世紀(jì)90年代以來，中國宏觀經(jīng)濟進入一個高速增長的階段，平均每年增長速度約為9.8%，經(jīng)濟總量增加了兩倍以上。而同期股市的走勢基本上是與其一致的，漲幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于這一水平。特別是2005年以來，經(jīng)過了股權(quán)分置改革、上市公司法人治理等一系列的改革，股市的容量也大幅增加，一大批關(guān)系國計民生的大型企業(yè)通過IPO和并購重組、定向增發(fā)等方式進入股市，使得股市與宏觀經(jīng)濟的關(guān)系更加緊密。總之，近年來的中國股市，漲也好，跌也好，都已經(jīng)跟從于宏觀經(jīng)濟的變化，已經(jīng)逐步當(dāng)擔(dān)了國民經(jīng)濟的“晴雨表”。

　　但我們也看到，股市具有反映宏觀經(jīng)濟晴雨表的功能，是從總體上、大趨勢上說的；這并不是說每一時刻的股市表現(xiàn)都要符合宏觀經(jīng)濟的“現(xiàn)狀”，而是動態(tài)地反映經(jīng)濟變化。

　　研判資本市場走勢，不僅要關(guān)注宏觀經(jīng)濟的變化，還需要分析微觀企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營狀況。目前股市所表現(xiàn)出的狀態(tài)，既與宏觀經(jīng)濟相關(guān)，也與相當(dāng)多的微觀因素相關(guān)。既有對當(dāng)期因素的反映，也有對未來時段的超前反映。有分析師認(rèn)為，宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)走好，而股市下跌，是投資者對未來宏觀政策不確定性以及通脹預(yù)期等的提前反映。

　　也有分析師指出，A股市場下跌，一是因為今年經(jīng)濟雖然增速提高，但是對于明年經(jīng)濟的預(yù)期下降，因為房地產(chǎn)和出口等主導(dǎo)行業(yè)的預(yù)期不明；二是去年股市漲幅較大，已經(jīng)隱含了今年經(jīng)濟快速增長的預(yù)期。

　　即便僅從當(dāng)期而言，也有分析人士認(rèn)為，經(jīng)濟數(shù)據(jù)向好趨勢有可能出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。雖然6月份數(shù)據(jù)尚未正式公布，但具有經(jīng)濟的先行指標(biāo)——6月構(gòu)成制造業(yè)PMI的五個分類指數(shù)已經(jīng)出來。其中生產(chǎn)指數(shù)為55.8%,比上月下降2.4個百分點；不過，仍連續(xù)17個月置于臨界點以上。就此數(shù)據(jù)，樂觀者認(rèn)為，制造業(yè)生產(chǎn)總體上繼續(xù)呈現(xiàn)增長態(tài)勢,但增幅有所收窄；悲觀者就認(rèn)為，經(jīng)濟增速將出現(xiàn)拐點，較高增長的勢頭已不再。這樣的不同認(rèn)識客觀上會導(dǎo)致投資者持有謹(jǐn)慎心態(tài)，一旦遇到突發(fā)事件，還會放大這種謹(jǐn)慎心態(tài)。

　　我國特有的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)矛盾

　　制約了“晴雨表”功能

　　在我們這樣一個新興加轉(zhuǎn)軌的市場，晴雨表功能經(jīng)常會受到一些因素的制約，“狗有時會跑得離主人太遠(yuǎn)”。造成這一現(xiàn)象的主要原因就是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的問題。

　　在拉動中國經(jīng)濟發(fā)展的三駕馬車中，投資和出口長期以來所占比重過大，內(nèi)需的拉動作用還沒有得到充分發(fā)揮。這就使得經(jīng)濟發(fā)展過于依賴國家的投入、過于依賴海外市場。同時，我國民營資本還沒有得到充分的釋放，經(jīng)濟的整體活躍度略顯不夠，資源配置仍存在諸多不合理，經(jīng)濟發(fā)展的可持續(xù)性不強。

　　我國經(jīng)濟對外依存度比較高，出口占GDP的比重為37.5%，在世界十大經(jīng)濟體中居第二位。經(jīng)濟增長過度依賴出口，不僅風(fēng)險高，而且不具有可持續(xù)性。從內(nèi)需結(jié)構(gòu)看，我國投資率過高的問題比較突出，世界平均水平大概在20%至22%，我國卻高達(dá)30%至50%，由此造成投資拉動力度過大、消費拉動作用不足。而且，在最終消費需求不足的情況下，過度投資會進一步增加過剩產(chǎn)能，進而打斷經(jīng)濟持續(xù)發(fā)展的進程。

　　經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的不合理反映在股市上，就是總量達(dá)到了一定的規(guī)模，在全球排名已經(jīng)靠前，但總體質(zhì)量仍然不夠高，市場化程度也較低。在A股市場中，市值居前的公司主要集中在石油石化、銀行、房地產(chǎn)、鋼鐵等行業(yè)中，屬于典型的傳統(tǒng)型產(chǎn)業(yè)，這些產(chǎn)業(yè)受國家宏觀政策影響大，而這些大市值公司的走勢基本上能左右股指的走勢。因此，投資者可以看到，2007年底滬指沖上6000點的歷史新高的主要動力，就是市值占比最高的幾家大公司(即所謂的大盤藍(lán)籌)股價的走強。中國石化當(dāng)時股價達(dá)到29元多，是目前價格的3倍多；工商銀行價格達(dá)到9元，也超過目前價格的2倍；房地產(chǎn)龍頭股萬科當(dāng)時的股價也是現(xiàn)在的5倍多。此后，隨著市場環(huán)境和宏觀經(jīng)濟政策的幾度變化，引領(lǐng)市場漲跌的也主要是這些股票，特別是今年以來針對房地產(chǎn)的宏觀調(diào)控，影響了房地產(chǎn)類股票以及相關(guān)聯(lián)的銀行、鋼鐵、水泥等行業(yè)股票的回調(diào)，造成了整個市場的低迷。

　　而在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期，以新技術(shù)、新能源為代表的新經(jīng)濟要經(jīng)過一個發(fā)展期和相關(guān)行業(yè)的培養(yǎng)期，一時還難以成為中國經(jīng)濟持續(xù)發(fā)展的核心力量。反映在股市上，就是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的大盤藍(lán)籌股增長面臨瓶頸，而代表新經(jīng)濟的上市公司體量太小，短期無法代表經(jīng)濟增長的趨勢。因此，即使今年推出了股指期貨，但大盤藍(lán)籌股仍遲遲不能啟動，這是股市乏力的重要原因。

　　加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展方式

　　完善晴雨表功能建設(shè)

　　怎樣才能使股市更加準(zhǔn)確地反映宏觀經(jīng)濟發(fā)展水平？一是不斷改善投資者結(jié)構(gòu)，增加機構(gòu)投資者尤其是保險公司等絕對收益投資者的比重，增加市場的穩(wěn)定性。二是改善上市公司的比重，降低銀行、地產(chǎn)等受政策影響較大行業(yè)的比重，增加消費、科技類行業(yè)的比重，讓股市與實體經(jīng)濟的構(gòu)成更為相符。

　　調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)是當(dāng)務(wù)之急。要加大消費在國民經(jīng)濟構(gòu)成中的比重，最基本的一點就是要讓廣大居民有錢消費而且敢于消費，而要提高提高居民收入就必須有扎實的實體經(jīng)濟作為支撐，因此要加大鼓勵民間投資，大力扶持中小企業(yè)，大力引導(dǎo)資金進入實體經(jīng)濟。

　　如果資金都不愿意投資實體，而集中進入股市和房市，不但容易造成資產(chǎn)泡沫，影響經(jīng)濟的持續(xù)發(fā)展，而且會使虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟變得不相匹配。

　　經(jīng)濟發(fā)展方式需要改革已是不爭事實。按照國務(wù)院的部署，2010年將更加注重調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，重點推進資源性產(chǎn)品價格和環(huán)保收費改革，進一步理順資源價格形成機制，促進要素投入結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化。與此同時，要落實鼓勵和引導(dǎo)民間投資健康發(fā)展的政策措施，進一步消除制約民間投資的制度性障礙，支持民間資本投向基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施、公用事業(yè)、社會事業(yè)、金融服務(wù)等領(lǐng)域，有效激發(fā)市場投資活力，形成有效競爭的市場格局。

　　我們認(rèn)為，這劑藥方開出得正是時候。隨著經(jīng)濟體制改革的進一步深化，一個與經(jīng)濟總量相匹配的強大資本市場將會逐步形成。我國股市的晴雨表功能將會與宏觀經(jīng)濟的走勢交相輝映。 　□證券日報評論員 彭春來