創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核委員會(huì)2009年第23次會(huì)議于11月20日召開(kāi)，北京超圖軟件股份有限公司和湖南中科電氣股份有限公司首發(fā)申請(qǐng)獲通過(guò)。在同日召開(kāi)的創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核委員會(huì)2009年第24次會(huì)議上，安徽桑樂(lè)金股份有限公司首發(fā)申請(qǐng)未通過(guò)，廣州陽(yáng)普醫(yī)療科技股份有限公司首發(fā)申請(qǐng)獲通過(guò)。之前在11月13日召開(kāi)的創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委2009年第21次會(huì)議上，安得物流和恒大高新兩家公司的首發(fā)申請(qǐng)均未通過(guò)。加上之前同濟(jì)同捷、磐能電力、福星曉程、奇想化工等四家創(chuàng)業(yè)板擬上市企業(yè)，在創(chuàng)業(yè)板開(kāi)板一月之際，與創(chuàng)業(yè)板擦肩而過(guò)的企業(yè)數(shù)已經(jīng)達(dá)到了8家。

　　短短的一個(gè)月時(shí)間，先后有8家創(chuàng)業(yè)板申請(qǐng)上市審核的企業(yè)與創(chuàng)業(yè)板失之交臂，這在主板市場(chǎng)還是在中小板市場(chǎng)的發(fā)行審核歷史上還是頭一遭。這既體現(xiàn)出了創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委在審核擬赴創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)上的慎重性，反應(yīng)出管理層針對(duì)創(chuàng)業(yè)板這個(gè)資本市場(chǎng)新生事物的審慎性；也表明在遭受到全球金融危機(jī)的打擊下，一些本來(lái)符合創(chuàng)業(yè)板上市審核要求的企業(yè)由于在企業(yè)的成長(zhǎng)性上出現(xiàn)了一定程度上的瑕疵，使得這些企業(yè)無(wú)法通過(guò)上市審核，最終飲恨于創(chuàng)業(yè)板。

　　8家擬登陸創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市首發(fā)申請(qǐng)被否，原因是多方面的，有些企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)雖然合格，但由于股權(quán)結(jié)構(gòu)過(guò)于復(fù)雜而被否，有些企業(yè)則是由于不符合創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的高成長(zhǎng)性而致，還有的企業(yè)是因?yàn)殛P(guān)聯(lián)交易太多，無(wú)法看清其真實(shí)盈利水平所致，更有些企業(yè)則是犯了較為低級(jí)的錯(cuò)誤，只是由于準(zhǔn)備上報(bào)的資料欠缺導(dǎo)致缺席創(chuàng)業(yè)板，還是讓我們一個(gè)個(gè)來(lái)看看這些被否企業(yè)的原因，也好為正在摩拳擦掌準(zhǔn)備赴創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)提供借鑒。

　　桑樂(lè)金：市場(chǎng)前景描述不明朗，新增產(chǎn)能消化疑問(wèn)較大。安徽桑樂(lè)金是國(guó)內(nèi)一家生產(chǎn)桑拿設(shè)備的企業(yè)，參照桑樂(lè)金的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，公司近3年來(lái)的財(cái)務(wù)增長(zhǎng)全部來(lái)源于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，而在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的增長(zhǎng)全部來(lái)源于該企業(yè)的便攜式桑拿設(shè)備，而便攜式桑拿設(shè)備的增長(zhǎng)主要依賴于電視購(gòu)物等新的銷售渠道的開(kāi)拓，國(guó)家廣電總局2009年9月10日出臺(tái)了《關(guān)于加強(qiáng)電視購(gòu)物短片廣告和居家購(gòu)物節(jié)目管理的通知》，并將于2010年1月1日開(kāi)始執(zhí)行，該通知對(duì)廣告宣傳短片播出頻道、播出時(shí)間、產(chǎn)品品質(zhì)處理、供應(yīng)商資質(zhì)將進(jìn)行更加嚴(yán)格的管理。這條政策對(duì)主要依賴電視購(gòu)物銷售渠道銷售的桑樂(lè)金，會(huì)產(chǎn)生什么樣的影響還不得而知，從而導(dǎo)致未來(lái)市場(chǎng)前景的不明朗。

　　不光如此，桑樂(lè)金公司在遵守創(chuàng)業(yè)板公司上市規(guī)則上也有瑕疵。《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》第13條規(guī)定，發(fā)行人最近兩年內(nèi)主營(yíng)業(yè)務(wù)和董事、高級(jí)管理人員均沒(méi)有發(fā)生重大變化，實(shí)際控制人沒(méi)有發(fā)生變更。而桑樂(lè)金股份公司于2007年12月23日，由董事會(huì)作出決議，聘任趙世文為公司副總經(jīng)理。2008年8月，趙世文因個(gè)人原因辭去副總經(jīng)理職務(wù)，已經(jīng)違反了相關(guān)規(guī)定。

　　三英焊業(yè)：三英焊業(yè)登陸創(chuàng)業(yè)板失敗的原因或首先源于董事變更。三英焊業(yè)的發(fā)起人股東包括天津信托、天津科發(fā)、天津大學(xué)、天津風(fēng)投等7個(gè)法人和19名自然人。天津信托持有三英焊業(yè)32.532%股份，為第一大股東。 2008年10月8日，經(jīng)天津市國(guó)資委有關(guān)批復(fù)批準(zhǔn)同意，天津信托與華澤集團(tuán)簽署《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，天津信托將其持有的三英焊業(yè)32.532%股權(quán)，以每股2.35元協(xié)議轉(zhuǎn)讓給華澤集團(tuán)。這次股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為，成為目前傳言中三英焊業(yè)被否的癥結(jié)所在。據(jù)知情人士透露，發(fā)審當(dāng)日，就已有內(nèi)部人士預(yù)計(jì)到此次可能不會(huì)通過(guò)審核，“股東、董事發(fā)生變更可能成為被否原因”。

　　除了董事變更的原因外，下游行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，增加經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，也成為了三英焊業(yè)上市失敗的原因之一。三英焊業(yè)2008年和2009年1-6月的營(yíng)業(yè)收入和現(xiàn)金流量?jī)纛~變化反差太大。而一般比較合理的情況是營(yíng)業(yè)收入與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~是同比例同方向變化的。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2007年、2008年三英焊業(yè)營(yíng)業(yè)收入增幅分別為59%和71%，而經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~增幅為-37%和372%，忽而減少，忽而增長(zhǎng)近4倍，讓人很難看明白。2009年1-6月，三英焊業(yè)營(yíng)業(yè)收入為15846萬(wàn)元，而同時(shí)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~再次轉(zhuǎn)為負(fù)的1944.82萬(wàn)元，變來(lái)變?nèi)サ臄?shù)據(jù)只能促使創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委加大對(duì)其上市申請(qǐng)的審慎性力度。

　　安得物流：安得物流最重要的業(yè)務(wù)是中間物流。而此次上市被否可能與其關(guān)聯(lián)交易過(guò)多以及獨(dú)立性欠缺有關(guān)。其擬上市招股書顯示,2009年前6月，安得物流同期的毛利率水平為12.78%左右，安得物流運(yùn)輸業(yè)務(wù)占總營(yíng)業(yè)業(yè)務(wù)比例的49.52%,配送業(yè)務(wù)占23.44%,倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)務(wù)占27.04%,這三項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利率分別為9.11%、22.11%和20.17%。在2006年、2007年、2008年和2009年上半年,公司與其控股股東東美的集團(tuán)及其附屬公司發(fā)生的業(yè)務(wù)收入占公司同期營(yíng)業(yè)收入的比重分別為38.19%、32.53%、29.56%和27.47%,但關(guān)聯(lián)交易產(chǎn)生的毛利額占總毛利的比重分別為48.18%、42.28%、34.51%、30.82%。較之營(yíng)業(yè)收入,關(guān)聯(lián)交易對(duì)于公司利潤(rùn)的貢獻(xiàn)更大。

　　實(shí)際上,美的集團(tuán)對(duì)于安得物流的控制力非常強(qiáng)大,目前美的集團(tuán)持有公司58.50%股份,公司前任董事長(zhǎng)和現(xiàn)任董事長(zhǎng)均由美的集團(tuán)提名。有鑒于剛剛發(fā)生的五糧液上市公司與其控股公司巨額關(guān)聯(lián)交易產(chǎn)生的對(duì)五糧液的負(fù)面影響，創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委對(duì)擬上市公司關(guān)聯(lián)交易的警惕性甚高，這或許是其未通過(guò)上市審核的原因所在。

　　恒大高新：恒大高新上市被否，有市場(chǎng)人士認(rèn)為，這可能與公司家族企業(yè)的味道太濃有關(guān)。其擬上市招股說(shuō)明書顯示，在其股票發(fā)行上市之前，公司實(shí)際上是由“朱”、“胡”兩大家族全權(quán)控制的，其中控股股東朱星河持有公司股份2820萬(wàn)股，占公司發(fā)行前股份總數(shù)的50.36%，朱光宇(與朱星河是父子關(guān)系)和朱倍堅(jiān)(與朱星河是叔侄關(guān)系)分別持有5.36%和1.78%；在“胡家”，胡恩雪持股1680萬(wàn)股，占比30%，其父親胡長(zhǎng)清和姐妹胡恩莉則分別持有10%和2.5%，而且這6位股東于2007年10月簽訂了《一致行動(dòng)人協(xié)議》，以此保持了對(duì)公司的絕對(duì)控制力。而即使該公司能夠成功發(fā)行1900萬(wàn)新股，也只是剛剛達(dá)到發(fā)行后總股本的25%，其余近75%的股權(quán)全部被6個(gè)自然人掌控，如此“家族式掌控”的股權(quán)，恐怕在上市之后的公司治理中產(chǎn)生新的問(wèn)題。

　　其實(shí)，很多擬上市企業(yè)都存在著與恒大高新一樣的“家族式掌控”問(wèn)題。因此，對(duì)于這些公司而言，及早引入新的戰(zhàn)略投資者，可能是掃清上市道路上的障礙的關(guān)鍵所在。