巨幅震蕩之后，本周股指再度收復3400點，投資者的恐慌漸漸消散，伴隨大盤股的陸續(xù)發(fā)行、新增貸款數量的減少以及中報拉開帷幕，接下來的行情將受到哪些力量的左右？本期北京圓桌邀請了北京大學中國經濟研究中心教授宋國青、野村證券中國首席經濟學家孫明春和國泰君安資產管理部投資總監(jiān)汪建。

　　嘉 賓：北京大學中國經濟研究中心教授 宋國青

　　野村證券中國首席經濟學家 孫明春

　　國泰君安資產管理總部投資總監(jiān) 汪 建

　　主持人：中國證券報記者 朱茵

　　流動性緊縮或成預期

　　主持人：最近市場最為擔心的是流動性緊縮問題，股市頗有看貨幣政策臉色的態(tài)勢，央行則三次表示貨幣政策不變，這種情形下半年將怎樣演變？

　　孫明春：最新的中國人民銀行通過公開市場操作(包括央票發(fā)行和回購交易)數據顯示，央行放緩了對流動性的回收，盡管中國人民銀行在近幾周增加發(fā)行央票，但發(fā)行額小于央票的贖回額。央行可能會維持寬松的貨幣政策不變，但為了預防過度投資和資產價格通脹，也會漸進地實施微調政策轉向緊縮。

　　實際上刺激政策已超過了原定的計劃，其規(guī)模不止4萬億。今年上半年新增貸款已經7萬多億。固定資產投資名義增長率是35%，僅次于1992-1993年，經過價格調整后的實際增長率不見得比1992-1993年低。在1993年，過剩流動性指數(M2增長率減去名義GDP增長率)才是4%，1994年還是負的，而今年過剩流動性是20%，這是二三十年來沒有見到過的現象。

　　宋國青：信貸政策下半年可能會調整，但是不要太在乎，因為內需的穩(wěn)定性在變好，我國經濟大起大落的可能性在減弱。

　　汪建：我們對下半年的流動性看法謹慎，有幾個原因，一是信貸增速會下降；二是IPO開閘，大盤股上市，市場供應增加；三是大小非減持在增加；四是市值與場外資金的比值在萎縮。

　　巨幅震蕩反映估值分歧

　　主持人：今年以來的資產價格上升態(tài)勢會改變嗎？目前A股市場成為了全球股票估值最貴的市場之一，本周的巨量震蕩給大盤后市的走向是否帶來陰影？

　　汪建：本周股指大跌并沒有什么具體的政策原因，但是像“狼來了”一樣嚇人。不過我從來沒有見過歷史上見頂的情形以突然的暴跌方式出現，一般都是在投資者的一致熱情中悄然到來。目前向上的趨勢還沒有改變，不出一個星期，滬指還會創(chuàng)出新高。不過以后節(jié)奏會相對緩和。

　　目前所有的利空都是次要的，最大利空其實就是貴了。這種情況和去年年底正相反。現在滬深300的PE達到30倍，所有股票的中位數PE也達到了50倍，這意味著未來的利潤增長要非常高才能獲得支撐。

　　孫明春：值得關注的是，根據歷史數據，當年新增銀行貸款在年底以前差不多70%會變成老百姓儲蓄存款。今年新增貸款估計會到10萬億，明年至少也是10萬億，后年還要10萬億。相應的，儲蓄存款將增加21萬億，也就是3年之內翻一倍。再加上低通脹、高增長提供了基本面支持，所以資產價格通脹的風險相當高。今年到目前為止，全國平均房價漲幅已經超過20%。股價也上漲了很多，但是從市盈率角度來講還不能簡單地認為股票市場有問題，可以說我們剛剛踏入泡沫階段。

　　在今年貸款支持下，很多新項目第一期投資已經完成。但是明年、后年甚至大后年還需要二期、三期甚至四期投資。如果讓這些項目做完，貨幣就要繼續(xù)寬松；如果不讓做完，那將來還貸肯定有問題。這么大規(guī)模的新開工項目會倒逼比較寬松的貨幣政策。即使政府下定決心嚴格緊縮，貨幣供應局面也不會有太大改變。1993年宏觀調控是20年來最厲害的一次，全國每個城市都會看到爛尾樓，而且不止一個兩個，但是1994-1996年M2增長率仍然高達35%、30%、25%。

　　宋國青：至少在下一次宏觀調控之前，全球的股市和商品價格將持續(xù)上升。因為中國已經成為主動的需求拉動者。