許小年：謝謝大家，片子播的可能不太準，平準基金完全搞錯了意思，在華爾街經濟危機爆發(fā)之后，我們看到一些文章沒有搞清楚華爾街發(fā)生了什么事情，把華爾街救市和中國救市相提并論，我們后面會講到為什么是兩個不同的事件。

　　我今天跟大家交流的是華爾街經濟救援，分成四個部分，第一部分是金融危機四部曲，金融危機是怎么產生的，華爾街金融危機不是第一次，也絕對不是最后一次，歷史上多次發(fā)生。第二介紹這次金融危機的由來。第三部分解釋一下金融救援，現在美國和歐洲政府金融救援和國內托市有什么區(qū)別。最后一部分是要探討一下金融危機的教訓。從美國金融危機中到底能夠吸取到什么樣的教訓。

　　首先談一下金融危機的四部曲，金融危機有這樣幾部分，第一部分，市場上金融機構也罷、投資者也罷或者企業(yè)者也罷突然發(fā)現新的投資機會，在兩三年前就是資金大量涌入到科技公司，看到的很多機會就是按揭，房地產，發(fā)現新的機會之后，廠商和投資者進入市場，這樣的投資機會有一些跟實體經濟根本沒有關系，也可以在人們的眼中成為投資機會，比如大家熟知的郁金香熱，郁金香花可以成為投資的對象，同而變成投機的對象。廠商和投資者覺得這是非常有希望的一個未來的投資領域，所以資金紛紛進入。在投資者資金進入的時候，往往后邊都有銀行信貸的支持，每一次金融危機都離不開銀行信貸，這幾乎是近代金融危機一個規(guī)律了。而且信貸本身好像它制造了一種投資機會，由于信貸進去之后，你過去投資的這些資產的價格果然就漲上去了，所以信貸不光是為投資和投機活動推波助瀾，而且信貸本身甚至可以創(chuàng)造看上去像是非常吸引人的投資機會一樣，那么次按資產就和信貸有了密切的關系，后面還會講到。

 　　金融危機第二階段叫做繁榮與泡沫，資金不斷流入，形成虛假的繁榮，誤使企業(yè)和投資者認為這是真正的投資機會，為什么企業(yè)和投資者會產生這樣的錯覺，就是泡沫是自我實現的過程。這在金融學中我們叫做泡沫的自我實現。

　　什么叫泡沫的自我實現，就是投資者預期價格要上漲。比如說科技股價格要上漲，比如說郁金香花價格要上漲，比如說房地產價格要上漲。在預期的支配下，市場參與者紛紛地買入，而買入的行動果然就把價格推上去了，這種推上去的價格強化了前面的價格上漲的預期，強化了這種預期，于是就形成一種我們講的叫做正循環(huán)。預期和價格之間你拉我推不斷地上漲，所以泡沫的可怕之處就在于泡沫的自我實現，預期的自我實現。你跟我說買郁金香是沒有道理的，這么高的價格你怎么還讓我買郁金香，但是我買了郁金香以后發(fā)現價格還是漲了，我還是賺錢了，他賺的錢并不是說郁金香的價值比以前有所提高，郁金香的價值根本沒變，而是郁金香的價格上漲了，但是價格的上漲完全是在預期的支配下由資金推動的。房地產也是同樣的。在泡沫的自我實現、預期自我實現的過程中，銀行是火上澆油，銀行通過發(fā)放貸款，為投資者提供更多的資金，對于自我實現的這種正反饋的過程，銀行的貸款就像助推器一樣，把泡沫越吹越大，但是大家生活在泡沫中的時候不感覺到泡沫的危險，因為只要我們看到泡沫還在膨脹，我們就相信它的價格還會漲，大家都無所畏懼。

　　在繁榮與泡沫的階段中往往伴隨著金融創(chuàng)新，企業(yè)的創(chuàng)新，伴隨著投機，伴隨著欺詐，所有這些你用簡單的價值判斷來說，好的、壞的這些活動都在這個時期非常地繁盛，在狂熱的市場氣氛中投機和欺詐被原諒和被寬容了，為什么？今天我們回過頭來看美國的次按的泡沫，大家回過頭都說當時你腦子怎么這么渾呢，怎么買這么高風險的金融產品，為什么？在狂熱的市場起沸中人們已經失去冷靜，已經失去了理性的分析，明明知道有些人在這里面投機，明明知道有些人在這里做金融欺詐，但是他的心態(tài)是什么？我進去跟你分一杯羹，是這樣的心態(tài)，就像阿Q參加革命一樣，阿Q參加革命是為了搶點浮財，泡沫的可怕也在這里，人們對于明擺著非理性的行為采取欺詐行為，大家都可以預期從這次活動中也能得到一次好處，人性的弱點就在這里。從經濟學上來講什么叫泡沫，我們老說泡沫，什么叫泡沫，泡沫就是脫離了經濟基本面的價格上漲。這個價格上漲已經沒有實際價值的支持，已經脫離了他的經濟的基本面，完全是由于資金的推動造成價格的上漲，這叫泡沫。投機，我們也有嚴格的定義，什么叫投機？特別是在金融資產方面的投機，不是為了獲得金融資產對應的實體經濟中的收益，我買這個股票并不是要買這個股票所代表的上市公司的盈利，不是的，而是純粹的要賺取價差，我們把這種行為叫投機。

　　什么叫投資？我買這家上市公司，我為什么要買？因為我看中他的公司盈利，他的公司盈利可以為我?guī)�來持續(xù)的投資回報，這是投資。我買這家公司并不看好他，但是我預期他的價格要上漲，純粹賺取價差的交易行為我們叫做投機。但是我在這里想說，無論泡沫也罷，投機也罷，不帶有價值判斷的意味。這個詞都是中性的，我們非常喜歡用價值判斷來分析經濟活動，我覺得這是很不可取的，經濟活動的目的就是為了賺取利潤，所以在這里并沒有譴責投機的意思。

　　第三階段，是泡沫破滅。

　　第三階段是泡沫的破滅，泡沫的自我實現，不可能永遠持續(xù)下去，中國的古話講，千里搭長棚沒有不散的筵席，什么時候筵席散了有這樣幾種情況，人們對于價格感到擔憂的時候，有可能撤出市場，撤出市場有可能引起連鎖反應，你一撤他一發(fā)慌了，覺得郁金香花有什么用，這么高的價格捏在手里，趕緊換現金，于是大家奪門而出，奪門而出的結果是什么？就急死人。第二個捅破泡沫的在實體經濟中，比如科技公司，我預期這家公司盈利會增長，增長非常快，股價也跟著盈利往上走，但是突然一個報表下來，二三季報表一出來一看這家科技公司盈利沒有預想得好，就覺得我必須修改我的預期，于是拋掉手中的股票，這樣一拋也有可能引起連鎖反應。第三個泡沫破滅就是純粹的心理因素，比如說美國現在金融動蕩，為什么這么快的速度就渡過大西洋(600558,股吧)，到了歐洲，心理的因素是很大的原因。美國的金融體系快崩潰了，歐洲人搞的心里慌慌，純粹的原因可以拋掉手中的資產，泡沫破滅有這樣幾個方式。在泡沫破滅的時候可以產生兩個效應，這兩個效應都使得恐懼和崩潰在很短的時間里就可以發(fā)生，這兩個效益一個是剛才講到奪門而出的效應，這個效應有序通過這道門出去完全不一樣了，就像一條船，泰坦尼克突然沉了，來加速救生艇的下沉，誰都不想要手中看來是非常值錢的金融資產，都想把金融資產拋掉換成現金，大家都拋的結果就是救生船加速下沉。在泡沫破滅的時候，要產生出這樣的效應，泡沫破滅的時候由于在繁榮期的杠桿，泡沫破滅的時候，杠桿反向作用，同樣是加速恐慌的傳播以及雪崩效應的迅速擴大，什么是杠桿？杠桿就是如果你現在經營的資產是十塊錢，那么你自己有資本金只有一塊錢，那么你的杠桿率就說是多少倍？十倍的杠桿率。這個杠桿在泡沫膨脹的時候，大家用得很舒服，為什么？如果十倍的杠桿相當于物理學上杠桿的長端，這端是9，這端是1，因此在長端這邊用一點點力氣就可以撬動這邊巨大的資產，所以在泡沫膨脹的時候會很舒服，用一點點資金可以撬動投資，可是當資產價格下跌的時候，杠桿反向作用也非常厲害。短端杠桿的頭在下沉1厘米，長端這邊沖上去多少厘米？9倍、10倍。所以杠桿是“雙刃劍”，在泡沫膨脹的時候可以增加你的資本金的收益，但是在泡沫破滅的時候，它使你加速下跌。所以我們看到的現象都是什么？我們看到的現象是泡沫吹吹吹，幾年吹這么大，但是要崩潰起來，幾個月就夠了，為什么幾個月就夠了？因為有一個奪門而逃的效應，因為有杠桿放大的效應，大家都知道雷曼兄弟為什么倒了，這樣一家公司的倒臺為什么在市場上引起這么大的波動，雷曼兄弟杠桿率是多少？30多倍。你想一想，這個小泡沫破滅，它在市場上產生的能量被放大了，粗粗地講被放大了30倍，后面再加上AIG、兩防，于是鬧得不可開交。

　　所以我們講金融危機大概分這樣四個階段，那么按照這四個階段來劃分的話，美國當前的金融危機，乃至于歐洲當前的金融危機是尋著怎樣的發(fā)展道路一直到了今天這樣一種地步。第一步在源頭上，應該講美聯(lián)儲錯誤的貨幣政策，貨幣的發(fā)行超過了實體經濟的需要，造成了次按的產生，格林斯潘為首的美聯(lián)儲保持美國低利率時間太長，大概在兩年多的時間里，從2001年之后，在兩年多的時間里，美國聯(lián)邦基準利率大概在1%，而且保持時間長達兩年之久，正是在兩年的時間里，金融體系放出了大量的貨幣，利率這么低，我作為一個銀行的經營者，手里拿了很多錢，我一定要用這些錢尋找高回報的產品。當我的按揭貸款合格的貸款申請人，貸款已經都拿到了，但是我手里還有錢，為什么商業(yè)銀行手里還有錢，就是美聯(lián)儲供應超發(fā)貨幣，多出的錢要貸出去，商業(yè)銀行手里拿太多現金不是一件好事，因為現金都是儲蓄者的儲蓄，它要支付利率，他一定要想辦法把手頭的現金變成生息資產，一定能產生利息的資產，否則資產在他手里不產生利息，這個資產投的越多賠得越多。商業(yè)銀行到處找貸款對象，正常的貸款人都已經拿到了，他就找不正常的，什么叫次按，就是達不到按揭標準的人也得罰貸款，他怎么罰的？你想申請次按首先要有穩(wěn)定的工作，老板提供工作的證明，提供年收入的證明。商業(yè)銀行由于手里拿的錢太多，就放松這方面的標準，無法提供收入證明的沒有關系，給我一個電話號碼，我一個電話號碼打過去，說喂張三嗎，李四是不是在你這兒工作，是在我這兒工作，年薪多少？年薪四萬美元，電話一掛上就行了，這就算符合手續(xù)了。

　　你想這樣的借貸人風險高不高，風險是非常高的。按揭貸款還需要有首付，首付申請人說首付30%我付不出來，那沒關系，10%吧，10%也付不出來，5%，5%也付不出來，最后首付降到多少？降到了0首付，更有甚者，降到0首付以后他說我月供也付不出來，沒關系，前三個月免月供，前三個月不行，前六個月免月供，如果你想想是0首付，免傭工，如果不提供證明，誰來提供按揭貸款，阿貓阿狗全來了，為什么？起碼等于我什么？等于免費住六個月的房子，等六個月以后要我拿出第一份月供的時候，我拿不出來，我跟銀行說對不起，我拿不出來，銀行說我要把你的房子拿走，他說你拿走就拿走吧。為什么他說你拿走就拿走呢？他一分錢沒花，首付等于0。他是沒有什么好失的，所以次按吸引了一大批沒有能力借到按揭的人，他現在拿了按揭，如此高的風險，為什么銀行要做這樣的生意？銀行手里的錢太多了，他發(fā)不出去，你不能讓我把錢趴在帳上，趴在帳上每天要有利息，我要有收入，每天變成生息資產要有收入，美聯(lián)儲的供應過了頭，所以我們說錢沒有萬萬是不行的，對個人來說是這樣，對經濟也是這樣的，錢不能發(fā)太多，這是我們從次按過程當中學到很大的方面，其實這個教訓過去都有。