● 正是勢(shì)不可擋的儲(chǔ)蓄大搬家?guī)�來了充足的流�?dòng)性，催生了中國(guó)股市的高估值

　　● 機(jī)構(gòu)投資者的快速發(fā)展壯大，以及機(jī)構(gòu)逐漸主導(dǎo)市場(chǎng)的節(jié)奏，是股市走向成熟的表現(xiàn)

　　● 從銀行系、基金系、券商系QDII，到保險(xiǎn)公司、中國(guó)投資公司，中國(guó)資金或馳騁海外，或整裝待發(fā)

　　撰稿：本報(bào)記者 張燕

　　評(píng)點(diǎn)：上海財(cái)經(jīng)大學(xué)現(xiàn)代金融中心副主任 奚君羊

　　編者按：2007年是中國(guó)證券市場(chǎng)波瀾壯闊的一年，是證券市場(chǎng)供給和需求雙向擴(kuò)容的一年，是機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展壯大、變被動(dòng)為主動(dòng)的關(guān)鍵之年，是中國(guó)市場(chǎng)與全球市場(chǎng)開始互動(dòng)的年份，是補(bǔ)長(zhǎng)資本市場(chǎng)短板的一年。

　　這一年，資金浩浩蕩蕩地從銀行搬至資本市場(chǎng)，中國(guó)石油、中國(guó)神華等航空母艦登陸A股市場(chǎng)，滬深股市總市值達(dá)到年初的3倍，機(jī)構(gòu)投資者逐漸占據(jù)上風(fēng)，中國(guó)資金開始出海。

　　① 儲(chǔ)蓄大搬家

　　一邊是股市咄咄逼人的漲勢(shì)和財(cái)富故事的示范效應(yīng)，另一邊是節(jié)節(jié)攀升的通脹率侵蝕著貨幣的購(gòu)買力。在這兩方面因素的左右夾擊下，居民儲(chǔ)蓄展開浩浩蕩蕩的大搬家，從銀行系統(tǒng)搬進(jìn)了資本市場(chǎng)，也使得“金融脫媒”逐漸進(jìn)入人們的視野。

　　根據(jù)央行公布的金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表計(jì)算，自2007年4月份至10月份，居民儲(chǔ)蓄存款幾乎每月都是負(fù)增長(zhǎng)。其中5月份較4月份儲(chǔ)蓄存款減少2784億元，降幅達(dá)1.6%；10月份居民儲(chǔ)蓄存款較9月份減少2.9%，約5062億元。

　　與此同時(shí)，股市開戶數(shù)迅速膨脹。根據(jù)中登公司公布2007年10月份業(yè)務(wù)統(tǒng)計(jì)月報(bào)，A股賬戶、B股賬戶和封閉式基金賬戶前10個(gè)月新增開戶數(shù)達(dá)到5300余萬戶。

　　聚沙成塔，集腋成裘。正是儲(chǔ)蓄大搬家?guī)�來的龐大資金流，締造了滬深兩市的“天量”成交量。也正是勢(shì)不可擋的儲(chǔ)蓄大搬家?guī)�來了充足的流�?dòng)性，催生了中國(guó)股市的高估值。

　　專家點(diǎn)評(píng)：

　　其實(shí)，儲(chǔ)蓄搬家是我國(guó)證券市場(chǎng)深化的必然產(chǎn)物。一國(guó)金融體系是否發(fā)達(dá)的重要標(biāo)志之一就是證券化程度是否達(dá)到一定的比例。與以銀行為中介的存貸款間接融資方式相比，證券融資的交易成本更低，收益更高，融資雙方的選擇面更寬，變現(xiàn)更容易。證券融資的這種優(yōu)勢(shì)決定了我國(guó)的大量閑散資金必然會(huì)不斷轉(zhuǎn)向證券市場(chǎng)。2007年的儲(chǔ)蓄搬家只是因?yàn)楣墒星『迷谶@個(gè)時(shí)候走牛而受到激發(fā)，因此這只是時(shí)間上的巧合，必然中的偶然。盡管在股票行情比較平穩(wěn)的時(shí)候，儲(chǔ)蓄搬家的速度也許會(huì)比較緩慢，甚至資金會(huì)從股市轉(zhuǎn)向銀行，但由于股票行情從長(zhǎng)期看總是持續(xù)向上的，所以，我國(guó)的儲(chǔ)蓄搬家，或者說資金進(jìn)入股市的規(guī)模持續(xù)超過進(jìn)入銀行的規(guī)模將是長(zhǎng)期趨勢(shì)。

　　② 超級(jí)大盤股

　　截至2007年12月17日，包括中國(guó)人壽、中國(guó)遠(yuǎn)洋、興業(yè)銀行、交通銀行、中國(guó)平安等十余家公司募集資金超過百億，其中中國(guó)石油、中國(guó)神華、建設(shè)銀行的募集資金總額均超過500億元，中國(guó)石油更是以668億元?jiǎng)?chuàng)下了單只新股發(fā)行募集資金總額的記錄。

　　2007年，我國(guó)證券市場(chǎng)從名不見經(jīng)傳的“池塘”，轉(zhuǎn)變成可以容納航空母艦的“深水港”。2004年底，滬市流通市值超過100億元的上市公司只有6家，目前已猛增至96家。中國(guó)石油市值已經(jīng)超過了埃克森美孚，成為全球名副其實(shí)的“巨無霸”，工商銀行市值也已超過花旗�，F(xiàn)在包括中國(guó)電信、中國(guó)移動(dòng)等更多公司還正在“排隊(duì)”等待進(jìn)入A股市場(chǎng)。

　　未來預(yù)計(jì)證券市場(chǎng)還會(huì)出現(xiàn)“洋面孔”。允許符合條件的外商投資公司包括銀行發(fā)行人民幣計(jì)價(jià)的股票，允許符合條件的外資法人銀行發(fā)行人民幣計(jì)價(jià)的金融債券，是不久前第三次中美戰(zhàn)略對(duì)話取得的成果。上證所已經(jīng)在考慮引入諸如匯豐、可口可樂、西門子等在中國(guó)已有很好發(fā)展的跨國(guó)公司上市。

　　專家點(diǎn)評(píng)：

　　大盤股扎堆同樣是歷史的必然。股市天生是為大盤股設(shè)立的，因?yàn)楣墒惺且粋�(gè)“批發(fā)”市場(chǎng)，最適宜信譽(yù)好、品牌優(yōu)、運(yùn)作規(guī)范、業(yè)績(jī)穩(wěn)健的大公司以較低的融資成本獲得巨額資金。至于資金需求量很少、尚未形成知名品牌的小公司則更適宜通過銀行獲得貸款。而且，大盤股為市場(chǎng)提供了充分的流動(dòng)性，便于大資金進(jìn)出，更容易獲得機(jī)構(gòu)投資者的青睞�？v觀國(guó)外股市，也是大盤股一統(tǒng)天下，小盤股只能是配角或點(diǎn)綴。即使是創(chuàng)業(yè)板，也是為未來的大盤股提供的“溫床”，那些長(zhǎng)期發(fā)育不良的小盤股最終很難逃脫退市的命運(yùn)。

　　現(xiàn)階段我國(guó)股市還只能容納加入“中國(guó)籍”的境內(nèi)“洋面孔”，因?yàn)楣墒袑?duì)境外企業(yè)的開放涉及到人民幣的自由兌換，進(jìn)而使我國(guó)整個(gè)金融體系完全暴露在外來沖擊之下，因而有待我國(guó)抗擊打能力的進(jìn)一步提升才能實(shí)施。盡管如此，接納境內(nèi)“洋面孔”畢竟是一個(gè)極其重要的開端，是我國(guó)金融市場(chǎng)對(duì)外開放的里程碑。我國(guó)機(jī)構(gòu)和個(gè)人購(gòu)買外資企業(yè)的股票，就成為外資企業(yè)的股東，甚至成為控股股東，這有助于完善外資企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，進(jìn)一步利用其優(yōu)勢(shì)發(fā)展我國(guó)經(jīng)濟(jì)。

　　③ 市值大爆炸

　　2007年以來，滬深兩市總市值已經(jīng)達(dá)到了年初的3倍。截至2007年12月14日，滬深兩市總市值超過30萬億元。2007年初，兩市總市值剛剛跨過了10萬億元的門檻。兩市的流通市值也由2007年初的3萬億元晉級(jí)到當(dāng)前的超過8萬億元。

　　如果以市值衡量，滬深股市足以與亞太其他股市相提并論。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2007年1至10月，僅上海股票市場(chǎng)市價(jià)總值在亞洲地區(qū)排名第二，全球第六。上海股票成交金額已超過香港，僅次于東京證券交易所躍居亞洲第二位，全球列第七位。

　　證券市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)中的地位也如日中天。證券化率(股票市價(jià)總值與GDP的比重)大幅上升。截至2007年12月14日，滬深兩市股票總市值為303151億元，相當(dāng)于2006年GDP的144%。

　　專家點(diǎn)評(píng)：

　　我國(guó)股市在市值上跨入國(guó)際前列固然大快人心，也彰顯了我國(guó)股市跨越式發(fā)展的成就。但是，我們也要清醒地看到，股市行情有起有落，一旦行情低迷，市值也許會(huì)相應(yīng)縮水。此外，境外股市的市值相當(dāng)于流通市值，如果我們以流通市值來比較，排名難免大打折扣，證券化率也要降低好幾個(gè)等級(jí)。所以，我們?cè)诳吹匠煽?jī)的時(shí)候也不能忽視差距，否則無異于一葉障目。

　　④ 機(jī)構(gòu)多元化

　　機(jī)構(gòu)投資者的快速發(fā)展壯大，以及機(jī)構(gòu)逐漸主導(dǎo)市場(chǎng)的節(jié)奏，是2007年中國(guó)證券市場(chǎng)的重要特征之一。

　　2007年第一個(gè)交易日，工商銀行、中國(guó)銀行、中國(guó)石化、中國(guó)聯(lián)通等權(quán)重股從漲停再到跳水，拉開了機(jī)構(gòu)博弈大戲的帷幕。

　　2007年更多大盤股的發(fā)行，給機(jī)構(gòu)博弈創(chuàng)造了理想舞臺(tái)�！盎�民”隊(duì)伍的擴(kuò)大和對(duì)基金的狂熱追捧，為機(jī)構(gòu)投資者力量的膨脹創(chuàng)造了肥沃的土壤。

　　“大象”邁起輕盈的舞步在2007年的A股市場(chǎng)上屢見不鮮。巨額成交量影射出的刀光劍影，常常讓散戶們看得目瞪口呆。

　　機(jī)構(gòu)與散戶的力量已經(jīng)平分秋色，各類機(jī)構(gòu)投資者持有A股流通市值比重已經(jīng)達(dá)到50%。證券投資基金、保險(xiǎn)公司、QFII、社�；�金、證券公司以及私募基金投資風(fēng)格和投資理念的沖突、分歧日益在資本市場(chǎng)中得到彰顯。

　　專家點(diǎn)評(píng)：

　　機(jī)構(gòu)投資者的壯大及其多元化是股市成熟的表現(xiàn)。股票投資是一項(xiàng)專業(yè)性極強(qiáng)的工作，因此需要專業(yè)的投資專家打理。能在股市上獲得成功的個(gè)人投資者可以說是鳳毛麟角。絕大部分個(gè)人投資者在經(jīng)歷了一次又一次的股市搏殺后終究會(huì)意識(shí)到股票投資的復(fù)雜性，從而轉(zhuǎn)向基金或其他機(jī)構(gòu)投資者，利用其專業(yè)優(yōu)勢(shì)獲取投資收益。因此，股市告別散戶時(shí)代是投資者逐步走向成熟的結(jié)果。此外，不同投資風(fēng)格和不同投資理念的機(jī)構(gòu)運(yùn)用不同的操作方法介入股市可以避免一致看空或看多，有助于股市行情的穩(wěn)定，同時(shí)使具有不同偏好的個(gè)人投資者在面對(duì)眾多機(jī)構(gòu)時(shí)獲得了更多的選擇。

　　⑤ 公司債亮相

　　長(zhǎng)期以來，債券市場(chǎng)一直被視為中國(guó)證券市場(chǎng)的短板，而公司債券又是債券市場(chǎng)的“跛足”。

　　2007年8月14日頒布實(shí)施的《公司債券發(fā)行試點(diǎn)辦法》標(biāo)志著我國(guó)公司債券發(fā)行工作正式啟動(dòng)，打破了直接融資渠道單一的格局，開辟了企業(yè)低成本融資的新渠道。

　　公司債券的發(fā)行和定價(jià)與企業(yè)債相比都更加市場(chǎng)化。公司債發(fā)行實(shí)行核準(zhǔn)制，發(fā)債公司可以無擔(dān)保，發(fā)行價(jià)格通過市場(chǎng)詢價(jià)確定，且允許公司一次核準(zhǔn)、分次發(fā)行。

　　市場(chǎng)化的發(fā)行和定價(jià)方式、發(fā)行門檻的大幅降低，以及低于銀行貸款的籌資成本，引起上市公司的濃厚興趣。一時(shí)間，十余家上市公司紛紛發(fā)布公告稱計(jì)劃發(fā)行公司債券。

　　2007年10月12日，長(zhǎng)江電力公司債率先在上證所競(jìng)價(jià)系統(tǒng)能夠和固定收益證券綜合電子平臺(tái)同時(shí)掛牌交易。2007年11月19日，上證所又迎來第二只公司債——海油工程公司債。

　　星星之火，可以燎原。公司債券的破冰，標(biāo)志著我國(guó)多層次的資本市場(chǎng)邁出一大步。

　　專家點(diǎn)評(píng)：

　　發(fā)展公司債券市場(chǎng)確實(shí)是一項(xiàng)戰(zhàn)略性的舉措。債券市場(chǎng)可以滿足低風(fēng)險(xiǎn)投資者的需求，又使上市公司具有了靈活的債權(quán)融資渠道，使公司財(cái)務(wù)管理的內(nèi)容更加豐富，方法更加多樣，促進(jìn)上市公司的資本結(jié)構(gòu)管理，進(jìn)而提升業(yè)績(jī)。其實(shí)，證券市場(chǎng)的融資主要應(yīng)該表現(xiàn)為債權(quán)融資而不是股權(quán)融資。從發(fā)達(dá)國(guó)家的情況看，債權(quán)融資的交易量要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過股權(quán)融資的交易量。大量公司債券的發(fā)行和二級(jí)市場(chǎng)交易還會(huì)為貼現(xiàn)、再貼現(xiàn)乃至央行的公開市場(chǎng)操作提供新的工具�？梢詳嘌裕�我國(guó)的資本市場(chǎng)必將因公司債券市場(chǎng)的發(fā)展而更加豐富多彩。

　　⑥ 資金出海年

　　2007年是中國(guó)資金出海的元年。從銀行系、基金系、券商系QDII，到保險(xiǎn)公司、中國(guó)投資公司，中國(guó)資金或馳騁海外，或整裝待發(fā)。

　　截至2007年10月末，共有23家中外資銀行取得了銀行QDII業(yè)務(wù)的開辦資格。其中，21家中外資銀行取得了161億美元境外投資購(gòu)匯額度；16家中外資銀行推出了154款銀行QDII產(chǎn)品。近日，銀行系QDII投資范圍再度放開，可以投資于英國(guó)股市和公募基金。

　　2007年7月，證監(jiān)會(huì)開始接受審批境內(nèi)基金管理公司和證券公司設(shè)計(jì)的QDII(合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者)方案。目前，四只基金系QDII的運(yùn)轉(zhuǎn)已經(jīng)開足馬力，首只券商系QDII也正枕戈待旦。

　　2007年9月29日，中國(guó)投資公司成立，專門從事外匯資金投資業(yè)務(wù)。隨著資本金的逐步到位以及人員的配備齊全，我們期待中國(guó)投資公司能在全球市場(chǎng)上長(zhǎng)袖善舞。

　　專家點(diǎn)評(píng)：

　　QDII的起航終于讓全世界都知道中國(guó)已經(jīng)完全洗盡了近百年的資金短缺烙印。困擾當(dāng)今中國(guó)人的問題不是缺錢，而是錢太多。QDII固然為我們開啟了賺外國(guó)人錢的大門，但這畢竟是一門高深的技巧和學(xué)問，甚至是一種藝術(shù)。迄今為止，我們?cè)诰惩庠��?jīng)大有斬獲，也有過失利。QDII受到過追捧，也有過冷遇。這很正常，成功的投資固然需要實(shí)力，但有時(shí)還需要運(yùn)氣。以整個(gè)世界的容量，自然不乏投資良機(jī)，我們有理由充滿信心。