從股指期貨獲批，到央票利率上調(diào)，再到準(zhǔn)備金率提高，多空交織的政策面基本主導(dǎo)了上周市場(chǎng)走勢(shì)。我們的基本判斷是，在經(jīng)歷了2010年貨幣收緊的“初次驚嚇”之后，投資情緒已經(jīng)能夠適應(yīng)未來(lái)可能發(fā)生的數(shù)量調(diào)控，對(duì)于貨幣政策解讀也將逐漸偏向正面。短期內(nèi)估值中樞難有大幅度提升，科技與區(qū)域等主題性投資機(jī)會(huì)仍將是反復(fù)活躍的熱點(diǎn)，有色、房地產(chǎn)等板塊或有交易性機(jī)會(huì)。

　　上周“二八”現(xiàn)象明顯

　　上周市場(chǎng)最大特征就是權(quán)重行業(yè)表現(xiàn)較差，傳統(tǒng)的金融、煤炭、鋼鐵、有色和房地產(chǎn)“五朵金花”全部報(bào)跌。與前一周相比，滬深300指數(shù)基本持平，但中小板指數(shù)創(chuàng)出反彈以來(lái)新高，融資融券和股指期貨利好未能推動(dòng)市場(chǎng)風(fēng)格轉(zhuǎn)換，個(gè)股行情仍在延續(xù)。

　　雖然受益于創(chuàng)新制度獲批，但周一滬深股指高開(kāi)低走形成的巨陰線似乎已經(jīng)暗示權(quán)重行業(yè)疲弱。上周統(tǒng)計(jì)顯示，采掘、金融服務(wù)、黑色金屬、有色金屬和房地產(chǎn)五只大盤(pán)股密集的行業(yè)分別全部下跌，跌幅分別達(dá)到4.39%、2.45%、2.26%、1.27%和0.70%；除去這五只行業(yè)的其他行業(yè)指數(shù)全部上漲，信息設(shè)備、信息服務(wù)和紡織服裝分別上漲了9.54%、9.04%和7.29%，漲幅較大。

　　行業(yè)特征也框定了風(fēng)格指數(shù)之間的強(qiáng)弱分化。申萬(wàn)小盤(pán)、中盤(pán)指數(shù)分別上漲了7.20%和5.33%，而大盤(pán)指數(shù)下跌了0.54%，差距明顯。與前一周相比，上周滬綜指、深成指以及滬深300這三只指標(biāo)性指數(shù)變化幅度不大，但中小板綜合指數(shù)周漲幅為6.35%，率先創(chuàng)下6191.08點(diǎn)的反彈新高。

　　貨幣收緊“練膽兒”

　　上周投資者最大的感受就是“亂”，這既來(lái)自于政策面多空交織不斷，也來(lái)自于對(duì)市場(chǎng)熱點(diǎn)認(rèn)識(shí)不夠充分，但最本質(zhì)的原因莫過(guò)于準(zhǔn)備金率上調(diào)的時(shí)點(diǎn)超出預(yù)期，沖擊了原有的投資思路。

　　此前的投資邏輯大致是一季度貨幣收緊有限，物價(jià)上漲和庫(kù)存共振使得強(qiáng)周期行業(yè)業(yè)績(jī)同比巨幅增長(zhǎng)，憑借高貝塔特性將超越市場(chǎng)平均收益率；但央行打出央票和回購(gòu)兩槍后，緊接著打出上調(diào)準(zhǔn)備金率的第三槍?zhuān)�這一動(dòng)作的時(shí)間點(diǎn)大大早于多數(shù)投資人預(yù)期，以金融、地產(chǎn)為主的金融敏感型行業(yè)受到負(fù)面影響，拖累同屬權(quán)重行業(yè)的煤炭、有色和鋼鐵一齊下跌。

　　我們中證研究承認(rèn)，央行貨幣收緊政策暫時(shí)驚嚇了市場(chǎng)，但也提醒投資者注意，請(qǐng)不要低估市場(chǎng)適應(yīng)能力。第一，在準(zhǔn)備金率這一數(shù)量手段使用過(guò)后，未來(lái)無(wú)論是央票、回購(gòu)還是準(zhǔn)備金率自身，都不會(huì)再對(duì)市場(chǎng)造成嚴(yán)重持續(xù)的沖擊，市場(chǎng)已經(jīng)順利渡過(guò)“驚嚇期”；第二，政策面乃是基本面的滯后反映，筆者重申《準(zhǔn)備金率上調(diào) 需看硬幣的兩面》(1.13 C01版)中的觀點(diǎn)——“這是對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇的正面反映”，并且相信在經(jīng)濟(jì)真正惡化至過(guò)熱階段之前，市場(chǎng)對(duì)于貨幣政策解讀也將逐漸偏向正面。

　　結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)來(lái)自主題投資

　　中國(guó)股票市場(chǎng)的整體估值與M1密切相關(guān)，如果流動(dòng)性跟不上，估值中樞短期內(nèi)難以大幅提高。數(shù)據(jù)顯示，2009年12月份無(wú)論是M1增速還是M1、M2增速差都結(jié)束了將近一年的持續(xù)升勢(shì)，雙雙掉頭向下。隨著2010年貨幣政策由激進(jìn)轉(zhuǎn)為中性，預(yù)計(jì)這兩項(xiàng)指標(biāo)還將繼續(xù)回調(diào)，市場(chǎng)的機(jī)會(huì)將表現(xiàn)為結(jié)構(gòu)性而非系統(tǒng)性，我們認(rèn)為區(qū)域與科技等主題性投資機(jī)會(huì)是反復(fù)活躍的熱點(diǎn)。

　　首先是區(qū)域主題。我們認(rèn)為具有較好投資機(jī)會(huì)的是上海的世博會(huì)概念、安徽的皖江城市帶概念以及新疆、西藏地區(qū)的上市公司。

　　其次是產(chǎn)業(yè)升級(jí)主題，市場(chǎng)熱點(diǎn)已經(jīng)從前期的低碳概念過(guò)渡到現(xiàn)階段的信息設(shè)備、傳媒服務(wù)等科技股上，這類(lèi)股票一方面受益于TMT行業(yè)逐漸走出大周期底部，另一方面也是未來(lái)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的主要方向，備受?chē)?guó)家政策扶持。

　　最后，我們的市場(chǎng)行為跟蹤體系顯示，有色金屬和房地產(chǎn)兩個(gè)板塊偏好程度接近階段性低點(diǎn)，存在技術(shù)性反彈可能。(中證證券研究中心 叢榕)