北京大學(xué)公共經(jīng)濟管理研究中心證券市場與政策研究所所長 李國魂

　　歷時十年的千呼萬喚，我國創(chuàng)業(yè)板市場即將在歡呼和質(zhì)疑聲中登場。這將是我國資本市場又一個舉足輕重的大事。我們希望我國創(chuàng)業(yè)板能夠肩負起極為重要的歷史使命。

　　第一，必須肩負起引導(dǎo)我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)定位和發(fā)展的歷史使命。

　　中國經(jīng)濟創(chuàng)造了持續(xù)時間最長、增速最高的經(jīng)濟發(fā)展循環(huán)周期，成為世界經(jīng)濟發(fā)展的神話。但是，這30年的高速發(fā)展，畢竟屬于低勞動成本、低技術(shù)含量的增長發(fā)展范疇。而實現(xiàn)新世紀我國經(jīng)濟以拉動內(nèi)需為主的重大戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，全面克服金融危機對我國產(chǎn)業(yè)升級和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的桎梏，必須充分利用資本市場，建立安全有效的資源配置體系。建立創(chuàng)業(yè)板市場，切實培育和壯大我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，已成為實現(xiàn)這一戰(zhàn)略的重要步驟。為此，必須同時從兩方面著手：

　　一方面，要準確定位我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)及其群體。我們絕不能拘泥于單純審視和把握高新技術(shù)企業(yè)，更不可簡單地把自主技術(shù)創(chuàng)新曲解為擁有幾項專利技術(shù)或者是趨向同質(zhì)化的概念，它必須具備自身的獨創(chuàng)性、持久性、科學(xué)性，更要特別強調(diào)企業(yè)和產(chǎn)品的市場占有能力、消費鎖定能力、地域擴張能力、效益提升能力和質(zhì)量安全能力。最為關(guān)鍵的是，創(chuàng)業(yè)板必須有能力給它們提供創(chuàng)造和激活良性發(fā)展的環(huán)境以及快速高效增長的創(chuàng)業(yè)機制。唯有如此，才能在我國真正形成以創(chuàng)新帶動創(chuàng)業(yè)板、創(chuàng)業(yè)者、創(chuàng)業(yè)企業(yè)、創(chuàng)業(yè)投資“四位一體、良性互動、相互依靠”的格局。

　　另一方面，必須確保上市公司呈現(xiàn)多元化結(jié)構(gòu)。如果創(chuàng)業(yè)板公司分布過于單一，必將產(chǎn)生重大風險。香港創(chuàng)業(yè)板市場曾由于結(jié)構(gòu)單一、集中在網(wǎng)絡(luò)科技股，而隨著網(wǎng)絡(luò)神話的破滅長期萎靡不振。相反美國納斯達克的公司分布極為廣泛。英國另類投資市場(AIM)更是涵蓋了石油、航空、國防、出版等諸多行業(yè)。由此看出，確保創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的地域多元化和行業(yè)多樣性，對增強和保持創(chuàng)業(yè)板的整體抗風險能力，實現(xiàn)平穩(wěn)運行至關(guān)重要。

　　第二，必須肩負起帶動我國風險投資資本成長的使命。

　　我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)普遍存在經(jīng)營規(guī)模偏小、成果轉(zhuǎn)化緩慢、運行體制不順、直接融資困難等現(xiàn)實問題。要推動這一產(chǎn)業(yè)的持續(xù)升級換代，就必須充分發(fā)揮證券市場優(yōu)化資源配置的功能，有效化解投資周期長、風險大、投入嚴重不足的桎梏。因此，要嚴防單純局限于上市籌資這個短淺的思維定勢來發(fā)展創(chuàng)業(yè)板，必須全方位多層次大力培植和引導(dǎo)我國自有的風險投資基金、私募基金的活躍和壯大，尤其是亟待快速形成股權(quán)投資基金和產(chǎn)業(yè)投資基金的規(guī)模優(yōu)勢，以此有效帶動我國的科技創(chuàng)新、經(jīng)營創(chuàng)新、管理創(chuàng)新等，切實推動高新技術(shù)形成產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢。

　　全球私募基金發(fā)展極為迅速，上世紀70年代，全世界的私募基金總量還不足百億美元。到2008年，全球私募基金總量已超過14萬億美元，成為全球極為重要的金融服務(wù)平臺之一。目前，美國、英國、德國、日本、我國香港和臺灣地區(qū)都通過法律形式確立了私募基金的合法身份，進一步促進了私募基金的大力發(fā)展。而且，國外私募基金不斷加快流入我國的速度。僅2007年第一季度，17只可投資于我國的亞洲私募股權(quán)基金已實現(xiàn)募資75.64億美元。

　　但是，截至目前，我國專門針對私募基金的法律法規(guī)還處于空白狀態(tài)。有關(guān)資產(chǎn)委托管理的相應(yīng)法律法規(guī)都是圍繞公募證券投資基金而定的，本土私募基金還不能受到基金法律保護�？梢哉f，本土私募基金在法律夾縫和灰色地帶中獨自生存。在國外私募基金大張旗鼓進入我國資本市場的同時，本土私募基金的尷尬處境將進一步加劇國內(nèi)資本市場結(jié)構(gòu)的畸形發(fā)展。推出創(chuàng)業(yè)板，本土私募基金絕對不可缺位，否則必然導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板市場自身缺失退出機制，其后果必然放大創(chuàng)業(yè)投資的風險，阻礙我國風險投資產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，并將導(dǎo)致最有潛力的中小企業(yè)的健康發(fā)展受阻。同時，我們必須認識到，僅僅依靠一個創(chuàng)業(yè)板市場，也難以徹底解決我國中小企業(yè)的融資問題。因此，盡快明確我國私募基金和民間風險投資資本的合法身份已顯得刻不容緩。同時，要盡快結(jié)合財政部、科技部正式設(shè)立、運行國家級創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金的時機，充分發(fā)揮國家引導(dǎo)資金的引導(dǎo)、示范、促進作用，大力支持和鼓勵地方、民間和機構(gòu)全力跟進，盡快形成規(guī)模優(yōu)勢。

　　第三，必須肩負起完善資本市場制度建設(shè)體系和規(guī)范運行的使命。

　　為此，必須重點把握四個核心問題：

　　其一：實施嚴格規(guī)范的信息披露和市場運行監(jiān)管。鑒于創(chuàng)業(yè)板的高科技企業(yè)的高風險屬性和募集資金使用的易變性，全球成功的創(chuàng)業(yè)板均通過實施嚴格的信息披露和保薦人終身制來控制風險。英國AIM堅持要求凡是對股價敏感的信息都要充分披露。同時，AIM將公司監(jiān)管責任賦予保薦人，要求保薦人充當“保姆+保鏢”的雙重角色，保薦人實施終身制度，對上市公司負100%的責任。

　　其二：牢固樹立長期發(fā)展的理念，特別要注重嚴防重蹈中小板市場刮起的高管和原始股東的減持風暴。尤其為防止將創(chuàng)業(yè)板再一次變相成為創(chuàng)業(yè)者的天堂、投資者的煉獄，要求發(fā)起人主動承諾鎖定期。AIM市場對那些上市時沒有盈利，而且上市前一年沒有收入的公司創(chuàng)始人的股份要求鎖定一年，為了吸引投資者，上市公司自身會主動設(shè)定鎖定期。我們很有必要借鑒這一成功經(jīng)驗。我們現(xiàn)有的教訓(xùn)極為深刻，從2007年6月到2008年5月底的12個月時間內(nèi)，上市公司高管累計拋售所持公司股份的金額高達32.16億元，是買入金額5.81億元的4.54倍。尤其是不少中小板公司的高管，在巨額套現(xiàn)的強大引力下，選擇了主動辭職，實現(xiàn)了數(shù)百萬、數(shù)千萬甚至近億元的套現(xiàn),一大批億萬富翁開始紛紛出籠。不管其頻繁減持的動因是對企業(yè)前景的看淡還是另有他因，對投資者的打擊都顯而易見。之所以屢屢刮起減持風暴，原因極其簡單，除了成本極其低廉以外，主要是為了能“聰明”地繞過法律監(jiān)管�！豆�司法》第142條規(guī)定：“公司董事、監(jiān)事、高級管理人員在任職期間每年轉(zhuǎn)讓的股票不得超過其所持有本公司股票總數(shù)的百分之二十五”。在高薪與“巨額套現(xiàn)”不可兼得的情況下，選擇主動辭職，繞過《公司法》和證監(jiān)會“嚴控高管買賣股票”的相關(guān)法規(guī)，自然成為部分高管的“最佳選擇”。其次，上市公司高管作為公司的“內(nèi)部人”擁有較為完全的內(nèi)部信息，而上市公司的投資者尤其是中小投資者作為公司的“外部人”在信息掌握上處于弱勢。公司高管為了在辭職后獲得自身的最大利益可能操縱信息披露，甚至封鎖不利信息或者提供虛假信息，嚴重損害了廣大投資者的利益。創(chuàng)業(yè)板必須嚴厲杜絕這種赤裸裸的圈錢行為，以免損害創(chuàng)業(yè)板的長遠健康發(fā)展。

　　其三：堅持做到優(yōu)勝劣汰。我國創(chuàng)業(yè)板必須切忌再犯主板連續(xù)虧損、企業(yè)死而不僵的老路，使得炒“殼資源”再次成為不斷頻繁累積ST、*ST等問題。必須堅持原則，從嚴考核，一旦喪失持續(xù)上市規(guī)則和制度要求，便果斷將其退市。較高的退市率是海外成功創(chuàng)業(yè)板市場保持旺盛生命力的重要原因。1995至2007年，納斯達克和加拿大多倫多創(chuàng)業(yè)交易所(TSX-V)的退市公司數(shù)量甚至超過了同期新上市公司的數(shù)量。

　　其四：嚴防風險累積。這場全球金融危機，一個重大警示，就是忽視了對風險積累過程的同步監(jiān)控，甚至放任風險快步堆積。包括信用評估機構(gòu)在內(nèi)的各路中介機構(gòu)自覺不自覺的成為了幫兇。要從根本上避免我國創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)重大風險集聚和運行隱患，必須立足于創(chuàng)業(yè)板長期戰(zhàn)略發(fā)展目標要求，真正做到微觀的企業(yè)經(jīng)營運行質(zhì)量和國家整體經(jīng)濟運行質(zhì)量的有機結(jié)合。作為創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)，要更加注重無形資產(chǎn)和品牌價值的培植呵護，嚴格規(guī)范自身經(jīng)營和創(chuàng)新行為，堅持規(guī)范和創(chuàng)新并舉。切忌充當股價暴漲暴跌的幫兇，同時，基于我國股市的暴漲暴跌弊端和炒作概念的陋習(xí)，還要科學(xué)縝密地嚴防創(chuàng)業(yè)板對效益要求偏低的負面效應(yīng)向主板擴散，千方百計避免創(chuàng)業(yè)板淪落為垃圾企業(yè)的集散地。